固定收益市場在3月份經歷大幅賣壓與流動性乾涸的挑戰。然而，當固定收益資產表現逐步復甦時，信用風險移轉債券(CRTs)，也就是未獲房利美與房地美擔保的機構房貸抵押證券，卻未能同步反彈。因此，投資人難免擔心，信用風險移轉債券的後續表現能夠回溫嗎？

要回答這個問題，得先瞭解信用風險移轉債券為什麼在3月份有較為顯著的跌幅。一開始，投資人擔心防堵新冠肺炎的封城令將使得經濟活動停擺、失業率攀升、甚至將使拖欠房貸與違約的問題加劇，而這些對房市基本面的疑慮也導致信用風險移轉債券開始下跌。

此外，因信用風險移轉債券的品質良好，吸引房貸不動產投資信託與避險基金等採取槓桿操作。但是隨著債券價格下跌與附買回市場承壓，追繳保證金的壓力使得他們必須拋售所持有的信用風險移轉債券，在原有的賣壓之下更是雪上加霜，也連帶影響信用風險移轉債券的表現。

如今，信用風險移轉債券的價格雖已開始回升，但是利差仍較疫情爆發前高出數倍之多，因此目前評價可望彌補因疫情而上升的風險。信用風險移轉債券所連結的房貸之中，確實有許多房貸戶可能會受到當前環境的影響，信用風險也因而提升。儘管如此，信用風險移轉債券仍具備許多值得青睞的理由。事實上，當公司債體質開始惡化的同時，信用風險移轉債券仍擁有穩健的基本面。

在進一步探討基本面之前，投資人不妨先了解一下信用風險移轉債券的架構。

甚麼是信用風險移轉債券

信用風險移轉債券一般由房利美與房地美等政府支持的房貸機構發行。與其他機構房貸抵押證券相同的是，信用風險移轉債券集結數以千計的房貸，並根據這些房貸的還款情況為投資人定期提供收益。然而，信用風險移轉債券的不同之處，在於政府未對此類債券提供擔保。倘若房貸爆發違約潮，投資人可能會蒙受損失。

信用風險移轉債券包含不同層級。順位較低的債券將優先用於吸收損失；倘若損失擴大，順位較高之債券亦將用於吸收損失，但順位最高之債券將優先獲得房貸提前清償之收入。無論是哪一個順位的債券，政府支持機構都會自行保留一部分的風險，因此這類債券又稱為「風險分擔」債券。

除此之外，信用風險移轉債券與機構房貸轉支付證券是連結相同的房貸池，其中的房貸戶都符合政府支持機構訂定的授信標準，且擁有強健的信用體質。

房市體質仍穩健

聯博正面看到信用風險移轉債券，主因是目前美國房貸授信標準較2008年以前要嚴格許多。舉例來說，在信用風險移轉債券連結的房貸池之中，大多數房貸戶的FICO信用分數都在750分以上。相較之下，在當年房市泡沫達到高峰時，絕大多數的房貸戶信用分數只有600到700分左右。FICO信用分數用於評估借款人的信用風險，最低分為300，最高為850分。一般而言，只要FICO信用分數在650分以上，就代表借款人擁有良好的信用紀錄。

此外，房貸授信標準改善還有一個優勢，便是能夠避免在同一個房貸池身上看到放款成數過高、FICO信分數過低、以及負債所得比偏高等高風險指標，有助大幅降低風險累加的問題。

當年之所以爆發次貸危機，導致許多非機構房貸抵押證券承受龐大信用損失，正是因為背後連結的房貸大多存在風險累加的現象。一般而言，信用風險移轉債券不會有風險累加的問題，而高風險指標下滑也有助提升整體房貸證券市場的體質。

最後，目前房市擁有極為強勁的技術面做支持。相較於2008年次貸危機爆發前的房市，目前房屋的庫存量相對吃緊（圖一）。

同時間，千禧世代逐步邁入成家立業的年紀並開始帶動購屋的需求。從不斷攀升的房貸申請件數可知，美國民眾的購屋需求正快速回到新冠肺炎疫情爆發前的水準。因此，近來美國房價仍持穩，即便面臨疫情的威脅，部分地區的房價甚至逆勢上漲。儘管聯博預期經濟衰退將使得房價下跌5%至10%，但是在技術面支持下，我們認為房價要大幅下修的機率不大。

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